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关于此次全球金融危机的八个为什么时间: 2014-04-22信息来源:佚名 作者:admin 责编:

 

 

      作者  加里·戈顿

      译者  王宇

      一、此次金融危机的根源究竟是什么?

      此次全球金融危机的根源是银行恐慌,始于2007年8月9日。在以往发生的多次恐慌中,大量储户涌入银行,要求取回他们的存款,银行系统不可能满足这些要求,因为它们已经把储户的钱贷出去了,或者它们持有的是长期债券。为了防止出现挤提,银行不得不出售资产。

      银行业通过买卖或交易短期证券来创造长期资产,这业务特征隐藏着恐慌的可能性,不过,通过相关政策还是能够防止这一恐慌的。2007年8月发生的金融危机,涉及到一种新型的银行债务。

      这种债务主要发生在回购交易和回购市场。此次金融危机之前,数万亿美元在回购市场上交易,由于回购市场的参与者不是普通百姓而是企业和机构投资者,因此,与美国历史上曾经出现过的多次银行恐慌不同,过去银行恐慌主要表现为个人挤兑,而2007年8月份出现恐慌却是企业和机构投资者的挤兑。

      二、为什么会发生银行恐慌?

      此次银行恐慌的原因并不在于活期存款,而在于回购市场,显然,美国的存款保险制度还没有能够覆盖到这一领域。

      随着经济增长,银行业也在变化,从深层次上看,银行的债务结构并没有发生根本变化,无论是私人银行发行的银行券、活期存款,还是回购协议。银行债务旨在安全,它们是短期的,可赎回的,并由担保物作为支持。但是,它们总是容易受到挤提的伤害,历史上,美国曾经发生过多次银行恐慌,直到1933年通过存款保险法。美国政府的存款保险制度基本上消除了由于活期存款(支票账户)而造成的银行恐慌。但是,这一次挤提是发生在回购市场。

      在南北战争之前,美国货币的主要形式是私人银行发行的银行券,在“自由银行业时代”,这些货币必须以“州债券”作为支持。银行券是可赎回的,而银行恐慌发生的原因在于担保物(州债券)的价值受到质疑。在“自由银行业时代”,银行业也在发生着缓慢的变化,主要变化在于活期存款成为银行资金的一种重要形式。在南北战争期间,政府接管了货币发行业务,出现了以美国国债为支持的全国统一货币。但是,由于活期存款的固有特性,银行恐慌依然存在。不过,存款保险制度出现后,从1934年到2007年,美国银行业基本保持稳定。

      随着时代变迁,现代美国的银行业再度发生变化。在过去25年中,银行债务在形式和数量上都发生了巨大变化。20世纪80年代,受监管的、传统的银行系统已经变得无利可图,其市场份额流失到两个方面:一是货币市场共同基金,它取代了活期存款;二是垃圾债券。美国银行业就是从那时起开始大量涉足证券化产品和回购业务的。

      三、次贷是引发恐慌的原因吗?

      未清偿的次级贷款本身还没有大到足以引发此次全球金融危机。到2007年未,清偿的次级贷款约为1.2万亿美元,其中有82%被评为AAA级,而且迄今为止实际损失额也很小。在美国,受监管的、传统的银行系统与“平行银行系统”(也被称作“影子银行系统”)的总规模约为20万亿美元,相比之下,1.2万亿美元的清偿次级贷款并不能解释这场全球金融危机。

      此外,美国次级贷款在2007年1月就开始恶化,而银行恐慌发生在2007年8月,也就是说,次级贷款在银行恐慌之前就已经开始恶化了,显然它也无法解释恐慌的真正原因。

      四、“平行银行系统”是如何发展起来的?

      所谓“平行银行系统”也被称为“影子银行系统”。20世纪80年代以后,在商业银行的资产负债表上持有贷款逐步变得无利可图,这就是“平行银行系统”(“影子银行系统”)发展起来的原因。如果某个行业无法盈利,所有者将通过不再投资退出该行业。在这里,“退出”意味着受监管的、传统的银行部门萎缩,因为对银行来说,“退出”的路径之一是出售贷款,证券化就是出售贷款的组合。在受监管的、传统的银行部门萎缩的同时,一个全新的银行部门发展起来,这一全新的银行部门就是“平行银行系统”(“影子银行系统”)。

      这个全新银行系统的主要部分是证券化产品,并且市场规模非常巨大,以资产抵押支持证券(MBS)发行量与美国企业债券发行量进行比较,我们可以看出,从2004年开始,资产抵押支持证券的规模(MBS)已经超过了美国企业债券的规模。

      五、如何理解传统银行系统与“平等银行系统”的关系?

      这两个银行系统之间存在着密切的关系,“平行银行系统”(“影子银行系统”)主要是为传统的银行系统进行融资。在现代金融体系内,如果没有证券化产品,传统的银行系统将无法运行。

      受监管的、传统的银行部门向消费者和企业提供贷款,那么,传统银行系统从哪里筹措资金呢?贷款组合是通过证券化出售给平行银行系统里的各种中介,就像传统银行一样,平行银行的中介也是中间人,是养老金、年金和共同基金等机构投资者向其提供融资支持。

      六、回购市场的需求者是谁,规模有多大?

      一些经济学家认为,那些被称作“发起并出售”(originate-to-distribute)或者“贷款并证券化”的产品不应该出现在银行的资产负债表上。这一看法是不正确的。因为作为存款性银行业的担保物,它们的确需要这些债券。

      机构投资者需要存一笔钱,但是,对它们来说不存在安全的银行账户,因为存款保险是有限额的而机构投资者的资金往往会超过这一限额。机构投资者既想赚取利息收益,又想能够随时支取,还要确保资金安全。那么,他到哪里去找这样的地方呢?

      就这样,机构投资者走向了回购市场。假设这位机构投资者是史密斯,他有5亿美元的现金将用来购买证券,但不是现在就购买,眼下史密斯希望先找一个安全的地方赚取利息收益,当机会出现时,他能够立即提取这笔资金。史密斯找到贝尔斯登公司,将5亿美元作为隔夜“存款”以赚取利息。用什么来保证这笔存款的安全呢?安全来自贝尔斯登提供的担保物,贝尔斯登公司持有资产抵押支持证券(ABS),它们赚取的是伦敦银行同业拆借利率加上6%。它们具有5亿美元的市场价值。贝尔斯登用这些证券作为史密斯“存款”的担保。史密斯持有这些证券,因为交易是隔夜的,所以,史密斯可以在第二天上午取回他的资金,或者“滚动”这笔交易。比如说,史密斯赚到了3%的利息。

      如果贝尔斯登以3%的利率借入资金并以6%的利率“放贷”,为了保证这一业务正常运行,贝尔斯登需要担保物(在例子中赚取6%的担保物)——就像“自由银行业”时代,银行需要“州债券”作为担保物一样。在过去25年时间里,养老基金和年金等机构投资者管理的资金迅速增长,形成了对回购业务的需求。回购市场有多大?我估计它至少有12万亿美元,相当于受监管的、传统的银行部门的资产总规模。

      七、恐慌与回购之间存在什么关系?

      回购还有一个方面很重要,即折价率。在上面的例子中,史密斯在贝尔斯登存入5亿美元的现金,而且作为担保物,他得到了按市场价值计价的5亿美元债券。这里,史密斯并不关心贝尔斯登是否会破产,因为如果贝尔斯登破产,史密斯可以单方面终止交易并出售债券,从而得到5亿美元。

      我们可以想象,史密斯会对贝尔斯登说:“我将只存4亿美元,但我要5亿美元(市场价值)的债券作为担保。”这会是20%的折价率。在这种情况下,如果贝尔斯登破产而史密斯要出售那些债券,史密斯就可以得到1亿美元。

      这里,折价率要求该银行必须拥有较高的流动性。在上面例子中,假设起初的折价率为零,后来它上升到20%,即贝尔斯登给史密斯5亿美元的债券,但只得到4亿美元的存款,也就是说,史密斯从贝尔斯登提取了1亿美元。贝尔斯登如何为这1亿美元融资呢?

      在这次银行恐慌之前,所有资产的折价率都是零。后来折价率的提高就意味着人们从银行提款,而大规模的提款就是恐慌。从2007年8月开始,证券化债券(和其他结构性债券)的折价率不断提高,这就是银行恐慌。

      我们不知道银行被提走了多少资金,因为我们不知道回购市场的实际规模。为了有一个直观的感觉,我们假设回购市场的规模为12万亿美元,如果回购折价率从零上升为20%,那么银行系统就需要筹措2万亿美元,这是根本做不到的事情。

      八、“贱卖”如何造成了银行的巨额损失?

      面对挤提,银行必须出售资产。但是,没有投资者能够提供规模为2万亿美元的新投资。为了降低损失,银行所能做出的选择只能是出售评级较高的债券,例如,AAA级的企业债券,它们原本认为这些债券的价格不会下跌,所以,一直持有。

      此类被迫出售被称为“贱卖”,这样的出售行为必然导致高评级债券价格的大幅度下跌。正常情况下,出售AAA级企业债券会比出售AA级债券得到更多的资金,但在危机情况下,在众多银行竞相出售高评级债券的情况下,出售AAA级企业债券可能比出售AA级债券得到的资金更少。其原因在于,面对挤提,为了防止破产倒闭,那些持有AAA级企业债券的银行不得不以极低的价格来出售优质债券,从而造成巨额亏损。

                                         责任编辑: 万千